作者：梅雷迪思・馬齊利

　　大家好！

　　如果你感覺眼下幾乎每家初創企業都在拼命孖展，砸錢解決 AI 基礎設施短缺問題，那你的感受並非錯覺。

　　昨晚我們報道，AI 智能體初創公司 Instinct 正在尋求 10 億美元孖展。該產品採用邀請制，用戶規模已經突破 10 萬，但算力供給已經捉襟見肘。與此同時，投資機構 Coatue Management 正與芯片初創企業 MatX 洽談組建數十億美元規模的合資企業，用於採購存儲芯片、邏輯芯片晶圓，同時鎖定芯片工廠的產能。

　　現在行業要解決的已經不只是蒐羅閒置服務器與芯片元器件這麼簡單。想要拿到 AI 算力資源，越來越多企業必須做出大額長期承諾。對算力服務商而言，有長約在手，新建雲基礎設施的孖展成本會更低；而芯片製造廠商，也更願意把稀缺產能分配給規模大、資格穩固的大客戶。這就導致增長迅猛的新興初創企業，排隊拿算力資源變得愈發艱難。

　　中小型雲廠商往往需要大舉舉債，籌措資金建設數據中心、採購 GPU；即便是行業巨頭，也越來越多地依靠債務，來補充資產負債表裏的自有現金。除此之外，全社會借貸成本大幅走高，長期、短期債務的基準收益率同步攀升。

　　如果已經有資格優良的長期簽約客戶，企業去借錢擴建算力，成本通常更低。相比之下，為尚沒有經過市場驗證的客戶建設算力，孖展成本會更高。舉例來說，Iren 在 8 月披露，為微軟採購 GPU 的約 36 億美元孖展，利率約 6%；而另一筆面向非投資級客戶的 24 億美元 GPU 孖展，利率要高出 3 個百分點。

　　部分雲服務商還開始提高預付款比例，以此降低自身需要對外籌集的資金規模。Iren 表示，近期部分客戶的 GPU 及配套設備預付款最高達到總費用的 55%。與之類似，Nebius 稱二季度帶預付款條款的合同佔比創下歷史新高，新簽署合同里約 70% 都要求預先支付款項。

　　Nebius 預計今年收到的預付款將超過 90 億美元，而該公司 2026 年預計全年營收最高僅 34 億美元。Nebius 表示，在供給緊張的市場環境下，預付款已經成為 「鎖定算力產能的行業通行標準」。

　　初創企業可以從 Runpod 這類廠商按需租用 GPU 算力；而 CoreWeave 這類大型雲服務商則主推推理算力採購業務。但這種模式價格高昂，並且想要的算力不一定隨時有貨。無論選擇哪種方式，重度 AI 業務的初創企業，算力擴張的成本會迅速飆升；甚至在還無法預判用戶用量會如何增長的情況下，就得提前鎖定算力資源。

　　在 AI 熱潮到來之前，消費互聯網應用可以追求用戶增長，不用過度糾結營收。彼時算力需求沒那麼大，成本也更低，不需要支付如此高額的預付款。以圖片社交 App BeReal 為例，2022 年它只孖展約 9000 萬美元，短短幾個月日活就接近 800 萬，不過後續用戶增長陷入停滯。

　　芯片製造端，初創企業在業務爆發前獲取產能同樣困難。芯片工廠更傾向於把產能分配給願意大額承諾、並且資金實力雄厚的客戶，例如博通、邁絡思科技。MatX 要到明年纔有望拿出可試產的芯片設計，本次合資孖展的部分目的，就是幫助它像頭部大廠一樣鎖定芯片產能。

　　該合資項目尚處於談判早期，Coatue 具體出資規模、是否引入外部資金目前均未披露。不過 Coatue 在數據中心重資產基礎設施孖展方面已有不少經驗，還做過不少創新交易結構。

　　Coatue 旗下 Next Frontier 基金就曾和 AI 基礎設施初創公司 Fluidstack 成立合資企業，為印第安納州規劃中的大型數據中心園區提供資金。該合資企業的一家子公司發行了 57 億美元債務，用於購地、建設園區以及配套電力基礎設施（這筆孖展不含芯片採購）。Fluidstack 將租賃建成的設施對外提供 AI 雲服務；交易中還引入另一家企業 —— 谷歌，谷歌為 Fluidstack 的租約義務提供相關支持。