建滔積層板周三在港股逆市走強，升逾6%，報49港元，成為AI基礎設施材料鏈上一個醒目的信號。這一漲勢背後，是摩根士丹利一份深度行業報告所揭示的結構性機遇——覆銅板（CCL）與銅箔，這兩種長期遊離於AI投資敘事之外的基礎材料，正在成為算力擴張不可或缺的"隱形骨架"。
據追風交易台，摩根士丹利在最新報告中表示，該行預計全球CCL潛在市場總規模（TAM）將從2025年的190億美元增至2030年的470億美元，對應20%的複合年增長率，顯著高於市場普遍預期的350億至400億美元；其中AI及數據中心應用將貢獻90%的增量增長。
與此同時，摩根士丹利首次覆蓋台光電子、台燿科技、金居及建滔積層板，均給予超配評級，目標價分別為新台幣8,400元、2,700元、730元及75港元。
此前據摩根大通亦首次覆蓋建滔積層板，給予增持評級，目標價65港元，分析師Parsley Ong等人預測其每股收益在2025至2028年間將增長8倍，核心驅動因素包括覆銅板價格上漲、產能擴張及織布機設備規模擴大75%。兩大投行的同步看多，令市場對這一賽道的關注度驟然升溫。
TAM被低估：CCL市場遠不止一輪大宗商品周期
摩根士丹利的核心判斷是，當前這輪行情並非廣泛的大宗商品上行周期，而是一輪由規格升級驅動的選擇性材料周期。
該行預測CCL市場2025至2030年將以20%的複合年增長率增長，從190億美元擴張至470億美元，而市場一致預期僅為350億至400億美元。關鍵差異在於，摩根士丹利不僅考量了AI服務器和數據中心的數量增長，更着重量化了下一代計算和網絡平台材料強度的持續提升。
報告指出，內容價值增長而非數量增長，纔是推動AI相關CCL需求的主要引擎，預計將貢獻截至2030年AI相關CCL增長的84%。隨着AI主板向更多層數、更低損耗材料遷移，每套系統的CCL價值量將持續攀升。以Nvidia平台為例，摩根士丹利測算單機架CCL含量從GB300的6,695美元，躍升至VR200的18,750美元，再到VR300的35,601美元，代際升幅高達90%至180%。AMD、TPU及Trainium平台亦呈現類似的跨代價值量躍升。
摩根士丹利進一步將這一框架向下遊延伸，預測全球PCB TAM將在2025至2030年間從580億美元升至1,350億美元，對應18%的複合年增長率。
供給瓶頸：認證壁壘與良率約束將緊張延續至2028年
摩根士丹利強調，真正稀缺的是已獲認證、且具備高良率的產能，而非名義產能。
在高端CCL領域，全球僅少數供應商具備M8+等級認證，包括台光電子、Panasonic、台燿科技、Doosan及生益科技。從M7升級至M8等級CCL，並非簡單的增量改進，而是需要同步滿足低損耗樹脂改善、更平滑的HVLP銅箔、更高規格低介電常數玻璃布及更嚴格製造公差等多重要求，這會顯著收窄工藝窗口、降低良率並推高認證成本。報告數據顯示，M8等級CCL平均售價超過M7的兩倍，M9+等級則達到基準價格的12.1倍。
銅箔端的供給約束更為突出。摩根士丹利測算，HVLP4銅箔市場將從2025年不足5,000萬美元增至2030年的28億美元，複合年增長率高達123%。目前有效產能僅掌握在Mitsui Kinzoku、金居、Furukawa、Fukuda及Copper Foil Luxembourg五家供應商手中，合計約1,000噸/月，其中Mitsui Kinzoku一家佔2026年產能的41%。
供需缺口將在2027年顯著擴大。摩根士丹利測算，HVLP4需求將從2026年的1.23萬噸增至2027年的3.92萬噸（按年+218%），並在2028年進一步增至5.20萬噸，屆時市場將出現31%的供應缺口，2028年仍有20%的缺口。產線轉換並非一比一，將HVLP2產線轉換為HVLP4會使有效產出減少40%以上，新產線還受到表面處理設備交付排隊的制約，而這類設備集中在少數日本供應商手中。
周期定位：盈利兌現尚未充分
摩根士丹利將高端CCL和HVLP銅箔定位為"已走出谷底，但尚未到盈利充分兌現和周期峯值"的階段，並預計產品組合、定價和利潤率將在2027至2028年持續改善。
該行同時警示，這是一輪選股周期而非板塊性行情——即便合格高端材料趨緊，大宗商品等級CCL仍可能供過於求。
高端CCL領域，摩根士丹利最為看好台光電子，預測其收入將在2025至2028年實現76%的複合年增長率，淨利潤增速更快，達117%，目標價新台幣8,400元對應2028年20倍市盈率。台燿科技在高端網絡交換機領域具備差異化優勢，預計2025至2028年EPS複合增長率達138%，目標價新台幣2,700元。金居作為HVLP4銅箔領域的關鍵第二供應來源，預計全球產能份額將從2026年的13%提升至2028年的21%，目標價新台幣730元。
建滔積層板的邏輯則更偏向周期性復甦。公司憑藉覆蓋銅箔、玻璃紗及玻璃布、環氧樹脂的垂直整合體系，在成本控制上具備明顯優勢。摩根士丹利預計其2026年下半年淨利潤將按年增長97%，受E玻璃布價格上漲推動——該價格在過去一年已上漲約4倍。目標價75港元對應2028年14倍市盈率，較當前8.5倍的估值有顯著重估空間。